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過去20年間を通じて、日本やアメリカの民間企業部門は設備投資＋その他投資＋配当支出に十分な金額のキャッシュフローを稼いできました。その他投資とは、研究開発や他企業を丸ごとあるいは特定部門だけ買収するなどの投資という意味です。
ところが、1990年代半ばには取るに足らないほど少額で済んでいた自社株買い費用が、最近ではほぼ毎年3000億ドル（約30兆円）という巨額に達するようになっています。企業部門全体としてこの自社株買い費用は自社のキャッシュフローの中でやり繰りすることができないので、借り入れに頼っているのです。
つまり、自社株買いさえ実施しなければ債務を拡大せずに済むはずのアメリカ企業部門は、自社の生産活動の拡大には何ひとつ貢献することのない自社株買いのために債務を増やし続けているのです。なぜ、そんな一見ムダとしか思えないことにカネを遣うのかと言えば、株式市場でのパフォーマンスが積極的に自社株買いをした企業ほど好調で、自社株買いをしていない企業は低調だからです。
この点については、「もし、研究開発や設備能力の向上・拡大に投下していれば、将来の収益増につながるはずの資金を、既存の株主やストック・オプションを持っている幹部経営者の短期的な私利私欲のために浪費している」と批判する投資家や市場観察者も多数いますが、本当ににそうなのでしょうか。
一般的に、アメリカの大企業経営者というのは強欲ではありますが、決してバカではありません。もし、投資に回せばかなり高い確率で増収増益に結び付くプロジェクトがあるとすれば、当然そっちに費用をかける経営者もいます。しかし、2002年にITバブルが完全に崩壊して以降、ほぼ一貫して設備投資の伸び率は自社株買いの伸び率を下回り続けています。これは、アメリカの企業部門全体と株式市場参加者の双方に、今後のアメリカ経済には豊かな実りが期待できるような投資分野はないという合意が成立しているということでしょう。
そのデータが、つい先日公表されました。アメリカの非金融部門の自己資本収益率がついに6.0％まで下がって、第二次世界大戦後の最低となっています。これについては、2002年のITバブル崩壊時にも、2008年のリーマンショック時にも6％台の前半まで下がっていたのですから、大騒ぎをするような話題ではないという考え方もあります。
しかし、アメリカ経済はすでに、少なくとも1930年代大恐慌並みの状態で、ひょっとするとそれ以上に深刻な体制の危機に直面している証拠だと思うのです。2002年と2008年の最大の差は、当時は現在よりアメリカの市中金利一般がはるかに高かったということです。
財務省10年債金利を例にとって説明すると、ITバブル崩壊のときには4％を割りこんで3.8％台に下がったと言ってパニックに近い反応が起きていました。国際金融危機のどん底では3％台を割りこんで、2.6％まで低下していました。このときも、かなり大騒ぎしました。それが、直近の数値は1.74％です。そして、超低金利は日常の一部になっていてほとんど誰も気にしていません。
なぜ、金利水準が史上最低レベルまで下がっているのに企業の自己資本収益率が低下しているのは大変な事態なのでしょう。通常の経済環境では市中金利が低ければ低いほど、大企業は借金を拡大してレバレッジを高めることによって、自己資本収益率を簡単に上昇させられるはずだからです。
たとえば、自己資本だけを使って5％の営業利益率を上げていた企業が、自己資本と同額の資金を金利2％で借りて、事業規模を2倍に拡大できたとします。現状で2％というのはかなりの高金利で、財務体質のしっかりした大企業であれば、もっとはるかに低い金利で借金ができます。営業利益は自己資本の10％分入ってきますが、負担金利は自己資本の2％に過ぎないから、金利支払い後の自己資本収益率は5％から8％に上昇します。
事業規模を拡大しても、営業利益率がほとんど下がらないという確信を持てる大企業にとっては、低利の融資を使って事業規模を拡大するのは、苦もなく自己資本収益率を向上させられる魔法のような経営手法なのです。にもかかわらず、これだけの低金利環境で自己資本収益率はどんどん下がりつづけ、企業は増加した債務をほぼ全額自社株買いという営業利益額を全然拡大できない用途に遣っているのは、企業経営そのものの危機としか思えないのです。
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